[현대차증권 조선/방산 백주호]

한화시스템(272210) BUY/TP 91,000원(유지/하향) 2Q26 Review: 방산 실적 호조 ■ 투자포인트 및 결론 - 2Q26 영업이익은 1,037억원(yoy +218.8%, qoq +202.3%, OPM 9.3%)으로 컨센서스 580억원을 78.9% 상회. 폴란드 K2와 UAE·사우디 M-SAM 등 방산 수출 매출 확대 따른 방산 영업이익률 상승 주요(14.8%) - 투자의견 BUY, 목표주가 91,000원으로 목표주가 27.2% 하향(기존 125,000원).최근 주가 하락 따른 Peer valuation 변화 및 지분가치 변화 반영하여 목표주가 하향 ■ 주요이슈 및 실적전망 - 2Q26 매출액은 1조 1,176억원(yoy +45.5%, qoq +38.5%), 영업이익은 1,037억원(yoy +218.8%, qoq +202.3%, OPM 9.3%) 기록. 영업이익은 컨센서스 580억원을 78.9% 상회 - 방산 부문 매출액은 7,006억원(yoy +49%, qoq +49%), 영업이익은 1,037억원(yoy +98%, qoq +50%, OPM 14.8%) 기록. 2Q26 방산 매출 구성은 수출 23%, 개발 31%, 양산 31%, 정비 15%로 수출 비중 상승이 수익성 개선 주도. 주요 수출 사업별 매출액은 폴란드 K2 조준경 및 사격통제장치 500억원 이상, UAE M-SAM 다기능레이다 약 500억원, 사우디 M-SAM 다기능레이다 100억원 이상. 국내에서는 울산급 Batch-III 함정전투체계, KF-21 AESA 레이다 및 항전장비, K2 4차 양산 등. - 연간 방산 영업이익 가이던스는 전년과 유사한 수준으로 유지. 하반기 방산 이익 둔화의 주요 원인은 자체투자 개발비 증가. 자체투자 개발비는 1Q26 85억원, 2Q26 120억원으로 상반기 집행 규모가 크지 않았으나 하반기부터 레이다, 레이저, 무인수상정, 초저궤도 SAR 위성 및 통신위성 등에 대한 집행이 집중될 전망 - ICT 부문 매출액은 1,873억원(yoy +27%, qoq +9%), 영업이익은 208억원(yoy +93%, qoq +55%, OPM 11.1%) 기록. 한화생명 차세대 시스템, 한화필리조선소 ERP, 한화에어로스페이스 스마트플랜트 등 계열사향 시스템 구축 사업 증가로 수익성 개선. 기타 부문 매출액은 2,297억원(yoy +52%, qoq +40%), 영업손실은 208억원으로 전년 동기 308억원 및 전분기 481억원 대비 적자 축소. 적자 선종 인도가 완료되고 흑자 선종 건조가 본격화되는 2027년부터 턴어라운드 기대 ■ 주가전망 및 Valuation - 2Q26 실적은 방산 수출 확대에 따른 수익성 확인했다는 점에서 긍정적. 다만 하반기 자체투자 개발비 집중에 따른 연간 방산 영업이익 추세와 필리조선소 적자폭 축소 확인할 필요 - 투자의견 BUY, 목표주가 91,000원으로 목표주가 27.2% 하향(기존 125,000원). 최근 주가 하락 따른 Peer valuation 변화 및 지분가치 변화 반영하여 목표주가 하향. 목표주가는 SOTP 방식. 영업가치 15.3조 원(기존 20.7조 원 디펜스 13.8조, ICT 5.5조, 필리조선소 6,400억 원, 우주 1.8조원)과 상장사 지분가치 1.6조원(기존 2.4조원 오스탈, 한화오션)으로 나누어 추정 * URL: https://buly.kr/4QplO5p ** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.