[현대차증권 반도체 노근창]

SK하이닉스 BUY/TP 3,300,000(유지/유지) 변화된 공급구조에 주목 / Blended는 Premium이 견인 ■ 투자포인트 및 결론 - SK하이닉스에 대해 6개월 목표주가 3,300,000원 (26년과 27년 평균 BPS에 P/B 3배 적용, 27년 EPS에 P/E 10배 적용한 Valuation의 산술 평균치)에 투자의견 매수 유지. 동사의 2분기 매출액과 영업이익은 DRAM Bit Growth가 기존 예상치를 하회할 것으로 예상됨에 따라 기존 전망대비 각각 3.1%, 1.6% 하회하는 87.6조원과 62.4조원을 기록할 것으로 예상. 동사는 1분기부터 성과급 충당금을 반영하고 있음에도 불구하고 시장 Consensus는 동 부분을 충분히 반영하고 있지 않는 것으로 보임. 또한, 동사도 5년 장기 계약을 원하는 고객 수가 증가하면서 CSP향 ASP 상승 폭은 TrendForce 등 시장 조사 기관의 가격 예상치를 하회할 것으로 보임. 다만, 이와 같은 가격 상승 폭 둔화는 주가에는 단기적으로 모멘텀 둔화로 작용할 수 있지만 가격 상승 폭 둔화가 1년 내에 제품 가격 하락으로 연결되는 과거의 패턴은 반복되지 않을 것으로 보임. 무엇보다도 현재 맺고 있는 장기 계약은 현재 가격보다는 높은 수준에서 계약되고 있으며, 일정 부분 이행 관련 조항을 강화하고 있다는 점에서 실적의 가시성도 충분히 높음. 여기에 B2C 고객의 경우 CSP와는 달리 시장가격 변화에 따라 계약을 할 것으로 예상 ■ 주요이슈 및 실적전망 - 2017~2018년 Cloud Cycle과 현재 AI Cycle은 근본적으로 공급 구조가 다르다는 특성을 가지고 있음. Cloud Cycle은 Memory 업체들이 CSP와 직접 계약하는 형태인 것에 반해 AI Cycle에서는 HBM과 SOCAMM의 경우 NVIDIA 등을 통해 납품하고 있음. 메모리 반도체 업체들이 CSP와 직접 계약하는 비중이 과거 대비 낮아지고 있다는 점은 긍정적임. 호실적에도 불구하고 메모리 반도체 가격 급등에 따른 고객들의 애로가 크다는 점에서 최근의 CSP와의 LTA 증가와 HBM/SOCAMM처럼 맞춤 제품 비중 상승은 시장의 우려를 완화시키는 요인이 될 것으로 예상. 다만 근본적으로는 HBM4/HBM4e/LPDDR6/3DS DIMM/PCIe Gen7 등 Premium 제품 비중확대를 통한 Blended ASP 상승에 집중하는 것이 유효할 것으로 보임 ■ 주가전망 및 Valuation - 향후 3년간 급증할 이익잉여금 규모를 감안할 때 2027년 기준 P/B 2배 수준인 200만원 아래에서의 하방 경직성은 유지될 전망 *URL: https://buly.kr/74Z2fTC **동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.