[현대차증권 반도체 노근창]

삼성전자 BUY/TP 440,000(유지/유지) 많이 벌고 많이 오른 것이 원죄이지만... ■ 투자포인트 및 결론 - 삼성전자에 대해 6개월 목표주가 440,000원 (2026년 예상 P/E 10배와 2026년 예상 P/B 3배 산술평균)에 투자의견 매수 유지. 삼성전자의 2분기 매출액은 완제품 판매 부진으로 추정치를 4.6% 하회한 171조원을 기록하였지만 영업이익은 메모리 반도체 가격 호조와 DRAM 1c 공정의 수율 상승에 힘입어 추정치를 10.0% 상회하는 89.4조원 기록. 1분기와 2분기 성과급 충당금이 모두 2분기에 반영되었다는 점에서 충당금 반영 전 영업이익은 106조원 추정. 3분기의 경우 Rubin용 HBM4 공급에 힘입어 매출액과 영업이익은 QoQ로 각각 19.2%, 22.7% 증가한 204조원과 110조원을 기록할 것으로 예상. 2분기 영업이익 증가율이 QoQ로 56.2%였다는 점에서 영업이익 증가폭은 둔화될 것으로 예상되지만 QoQ로 20%대 영업이익 증가 폭도 여전히 높은 수준임. 특히, Rubin과 Vera CPU가 동시에 수요가 증가할 경우 HBM4와 SOCAMM2 수요 증가로 인해 다른 DRAM 제품 가격까지 강세를 보일 가능성도 상존. TrendForce는 소비재 제품 수요 부진으로 3분기에 DRAM과 NAND ASP 상승률이 QoQ로 15%대로 둔화될 것으로 예상하고 있지만, HBM4의 가격 상승 등을 감안할 때 Blended ASP 상승 폭은 예상보다 양호할 것으로 예상 ■ 주요이슈 및 실적전망 - 우리는 2028년까지 Agentic AI 수요 증가 속에 메모리 반도체 산업의 Bottleneck이 지속될 것으로 예상하고 있음. 제한된 Capa 증가로 인해 동사의 2027년의 DRAM Bit Growth는 17.2%로 예상하지만 ASP는 Blended 기준으로 38.1% 상승할 것으로 예상되며, 2028년 DRAM의 Bit Growth는 22.2%, ASP는 Blended 기준으로 15.6% 상승할 것으로 예상. 과거처럼 영업이익 증가 폭 둔화가 메모리 가격 하락 임박을 암시하는 것은 아니며, Rubin Ultra의 경우 HBM Content가 Rubin 대비 4배 증가한다는 점에서 해당 가속기가 출시될 경우 2028년 상반기에 재차 공급부족이 심화될 가능성도 열어 둘 필요가 있음. 유일한 악재는 많이 벌고 주가도 많이 올랐다는 점이지만 AX 시대로의 대전환 본격화로 현재 상황은 지속 예상 ■ 주가전망 및 Valuation - Agentic AI 확산의 최대 수혜주로 Buy & Hold 전략 유효 *URL: https://buly.kr/C0CDwVy **동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.