[교보증권 인터넷/게임 김동우]

시프트업 *기다림의 시간 -4Q25 Review: 영업이익 컨센서스 하회 4Q25 매출은 641억원(YoY +1.0%, QoQ -15.1%), 영업이익은 371억원(YoY -19.6%, QoQ -25.1%)으로 영익 기준 시장 예상치(매출 655억원, 영익 422억원) 하회. 449억원(YoY +6.1%)을 기록한 ‘니케’ 매출 중 글로벌(중국 외) 매출은 3주년 업데이트 통해 안정적인 MAU 유지하는 가운데 한국 및 일본 iOS 매출 2위, 미국 19위 기록하며 YoY -13.5%, QoQ +3.0%, 중국 출시된 ‘승리의 여신: 새로운 희망’(니케) 매출은 글로벌 니케의 미래시 영향으로 QoQ -10.0% 감소 추산. ‘스텔라 블레이드’는 PlayStation 블랙 프라이데이, 스팀 윈터세일 등 프로모션을 통해 안정적인 판매세를 유지하였으나 할인가 적용으로 154억원(YoY -21.4%, QoQ -44.4%) 기록. 영업비용(270억원) 중 인건비는 특이사항 없이 전분기와 유사한 136억원(YoY +38.8%, QoQ -2.8%), 변동비는 전분기비 스텔라 블레이드 관련 지급수수료 감소로 57억원(YoY +14.8%, QoQ -40.5%) 기록. 고정비는 라이브서비스 고도화 관련 외주비 인식으로 77억원(YoY +201.4%, QoQ +228.6%) 기록. 영업외 단에서는 자금운용 목적 취득한 펀드 관련 지분법이익 148억원 반영. -투자의견 Buy 유지, 목표주가는 48,000원으로 하향 투자의견 Buy 유지, 목표주가는 48,000원으로 -7.7% 하향(종전 52,000원). 목표주가 하향은 26년 지배순이익 추정치 1,341억원(기존 1,310억원) 및 글로벌 게임사 peer 26년 PER 평균 21.0배(기존 23.5배)를 적용함에 따름. 24~25년의 이익 성장을 이끌었던 스텔라 블레이드 출시 및 기존작 지역 확장 효과의 소멸로 26년에는 영업이익 역성장이 불가피하지만 일본?미국?한국 등 주요 지역에서의 지표가 견조하게 유지되고 있다는 점([도표 2~4])은 긍정적. 26년 니케 매출은 1,586억원(YoY -5.1%)로 견조하게 유지될 것으로 전망. 결국 1) 이익 성장을 다시 일으킬 2종의 신작에 대한 정보 공유 혹은 2) 중장기 주주환원정책 발표가 주가 상승 촉매가 될 것으로 전망. ‘프로젝트 스피릿’(서브컬처 기반 PC?콘솔?모바일 크로스 플랫폼 게임)은 25년 11월 26일 텐센트와 공동 개발 및 퍼블리싱 계약 체결을 공개한 바 있으며, 25년 11월 21일에는 ‘스텔라 블레이드’의 차기작 개발이 공식화된 바 있어 연중 해당 라인업들의 의미 있는 게임성 공개가 가능할 것으로 전망. 보고서 링크 : https://www.iprovest.com/upload/research/report/cominf/20260212/20260212_462870_20210135_247.pdf