[교보증권 인터넷/게임 김동우]

크래프톤 *과도기임에도 증익 전망 -4Q25 Review: 영업이익 컨센서스 하회 4Q25 매출은 9,197억원(YoY +48.9%, QoQ +5.6%, ADK 연결 편입 반영), 영업이익은 24억원(YoY -98.9%, QoQ -99.3%)로 영업이익 기준 컨센서스(매출 9,034억원, 영익 1,232억원)를 크게 하회. ADK 연결 효과와 일회성비용을 제거한 영업이익은 877억원. PC 매출은 슈퍼카(포르쉐) 콜라보레이션 업데이트 효과로 2,874억원(YoY +23.6%), 모바일 매출은 중국 지역 컨텐츠 조절로 2,922억원(YoY -19.3%). ADK 매출은 3,138억원 반영. 영업비용 중 인건비는 연결 편입된 ADK 인건비 인식과 4년치 복지근로기금 조성에 따른 비용(약 816억원 추정) 일시 인식으로 2,840억원(YoY +114.1%), 마케팅비는 지스타 이벤트 및 인도 지역 마케팅 집행, 넵튠 모바일 게임 마케팅비 인식으로 518억원(YoY +36.8%) 기록. 지급수수료는 PC 및 모바일 e스포츠 대회 동시 개최, PUBG 2.0 관련 외주 개발비와 Unknown Worlds 소송 관련 일회성 비용 반영, ADK 연결 편입으로 3,903억원(YoY +298.8%)로 증가. 총 영업비용 중 ADK 비용은 2,922억원, 공동근로복지기금 및 소송 관련 비용을 포함한 일회성 비용은 1,069억원 반영. -투자의견 Buy 및 목표주가 346,000원 유지 투자의견 Buy 및 목표주가 346,000원 유지. 4Q25 영업이익의 경우 일회성비용 반영과 모바일 매출 감소, 지급수수료 증가로 예상치를 크게 하회하였으나, 이 중 일회성비용과 모바일 매출 감소는 1Q26 들어 해소되는 영역. 특히 PUBG IP는 1Q26 들어 견조한 트래픽 및 매출 흐름을 회복하면서 IP 자체에 대한 우려는 과도했다고 판단되지만, 계절성에 따른 급격한 변동에 대해서는 유의할 필요가 있다고 판단([도표 2~3]). 25년 PUBG IP 매출은 PC에서 YoY +16%, 모바일 프로덕트도 24년 파트너사로부터 수취한 성과금 영향 제외시 YoY +11% 성장. 26년에도 견조한 트래픽 바탕으로 PUBG IP는 메가 IP 협업, 웰메이드 모드 등을 통해 매출 성장 전망(모바일 PUBG YoY +5.3%, PC PUBG YoY +8.7% 추정). 신작에 대해서는 26개의 자체제작한 1PP 파이프라인을 운영하고 있으며, 26년에는 Subnautica 2가 주요 신작. 동사는 25년에도 MIMESIS, inZOI 등 2개의 밀리언셀러 신작을 출시한 바 있으며, Subnautica 2는 26년 2월 기준 Steam Wishlist 1위를 유지하고 있어 유저 관심도가 높다고 판단. 2Q26 얼리억세스를 가정하여 26년 220만 장 판매 추정. 넵튠 및 ADK 인수 효과와 PUBG IP 기존작 성장, Subnautica 2 및 Blindspot 기여를 반영해 26년 매출 4.64조원(YoY +39.6%), 영업이익 1.26조원(YoY +19.3%) 전망. 보고서 링크 : https://www.iprovest.com/upload/research/report/cominf/20260210/20260210_259960_20210135_244.pd