[교보증권 인터넷/게임 김동우]

넷마블 *곧바로 이어질 릴레이 달리기 -3Q25 Review: 영업이익 컨센서스 상회 넷마블 3Q25 매출은 6,960억원(YoY +7.5%, QoQ -3.0%), 영업이익은 909억원(OPM 13.1%)으로 영업이익 기준 시장 예상치(매출 6,959억원, 영익 833억원) 상회. 매출은 기존작들의 매출 하향과 ‘세븐나이츠 리버스’(국내)의 출시 초기 효과 제거 영향을 3Q25 신작인 ‘뱀피르’의 매출 기여(626억원), 25년 9월 18일 ‘세븐나이츠 리버스’의 글로벌 확장 효과가 일부 상쇄하며 QoQ -3.0%, 신작이 부재했던 전년 동기비로는 +7.5% 기록. 영업비용 중 인건비는 보수적인 채용 기조 유지로 1,704억원(YoY -4.9%, QoQ -2.6%), 마케팅비는 ‘뱀피르’ 출시 및 ‘세븐나이츠 리버스’의 글로벌 확장 관련 마케팅 집행으로 1,453억원(YoY +38.9%, 매출 대비 20.9%) 집행. 지급수수료는 2,249억원(YoY flat, QoQ -7.2%)으로 매출 대비 32.3% 기록. 해당 비율은 ‘RF 온라인 넥스트’, ‘세븐나이츠 리버스’, ‘뱀피르’ 흥행에 따른 자체 IP 기반 게임 매출 비중 증가 영향으로 YoY -2.4%p 절감. -투자의견 Buy & 목표주가 78,000원 유지 투자의견 Buy, TP는 78,000원 유지. 동사는 자체 IP 매출 비중 증가에 따른 지급수수료율 하락으로 시장 기대치를 상회하는 이익 수준을 기록하였으며, 26년 신작 라인업 8종을 공개하였으며, 1H26 출시 예정작은 6종. 이 중 ‘일곱 개의 대죄: Origin’(26년 평균 일매출 5.8억원), ‘몬길: STAR DIVE’(평균 일매출 3.6억원), ‘SOL: enchant’(4.6억원), ‘나 혼자만 레벨업: KARMA’(3.7억원) 등 기대작에 대해 동사의 24~25년 신작들의 성과 대비 높지 않은 매출 기여를 가정하더라도 ‘뱀피르’ 등 기존작의 지역확장까지 고려시 26년 매출 2.97조원(YoY +7.4%), 영업이익 4,300억원(YoY +25.1%) 기록 전망. 2025년 내 출시 예정이었던 신작들의 출시 일정이 1H26으로 이연되었으나, 4Q25에도 ‘세븐나이츠 리버스’, ‘RF온라인’, ‘레이븐2’ 등의 지역 확장 효과와 MCoC 등 계절성 반영으로 1,020억원의 영업이익 기록할 것으로 추정. 한편 구글과 에픽게임즈 간 합의(서드파티 앱스토어 설치 허용 및 외부 결제 수단 도입, 플레이스토어 결제 외 거래 수수료 인하)에 따라 동사의 자체 결제 비중이 확대될 경우 북미/모바일 매출 비중이 높은 동사의 지급수수료율이 추가적으로 하락할 가능성도 존재. 아직 공격적으로 반영하기에는 이르지만 외부 요인에 따른 OPM 상승 가능성이 커졌다고 판단. 보고서 링크 : https://www.iprovest.com/upload/research/report/cominf/20251107/20251107_251270_20210135_228.pdf