[교보증권 인터넷/게임 김동우]

크래프톤 *경쟁 상황 감안 시 웰메이드 및 UGC 모드의 성공이 중요 -3Q25 Review: 영업이익 컨센서스 소폭 하회 3Q25 매출은 8,706억원(YoY +21.0%, QoQ +31.5%), 영업이익은 3,486억원(YoY +7.5%, QoQ +41.7%)로 영업이익 기준 컨센서스(매출 8,465억원, 영익 3,671억원) 소폭 하회. PC 매출은 에스파, 부가티, GD 콜라보레이션 컨텐츠를 통한 트래픽(MAU YoY +9%, Paying User YoY +21%)의 증가로 3,539억원(YoY +21.0%) 기록. 모바일 매출은 다수 테마모드, 콜라보레이션, 현지화 콘텐츠 기반 성장으로 4,885억원(YoY +14.8%) 기록. 영업비용 중 인건비는 신작 개발 인력 채용과 넵튠 연결 편입 영향으로 1,555억원(YoY +16.8%), 앱수수료/매출원가는 직접 서비스중인 PUBG PC/콘솔 매출과 BGMI 매출 증가로 1,286억원(YoY +27.3%) 기록. 지급수수료는 PUBG 2.0 관련 외주 개발비와 Unknown Worlds 소송 관련 비용 반영, 대형 e스포츠 이벤트(PNC) 개최에 따라 1,416억원(YoY +76.0%)로 증가. -투자의견 Buy 유지, 목표주가 440,000원으로 하향 투자의견 Buy 유지하나, 목표주가 440,000원으로 -12% 하향조정(종전 500,000원). 목표주가 하향조정은 슈팅 게임 경쟁 심화에 따른 영향을 반영해 지배순이익 추정치를 1.19조원으로 -9.4% 하향(종전 1.32조원)하고, target PER 17.5배(종전 19.0배)를 적용함에 따름. [도표 2]에서 확인할 수 있듯, 4Q25 PC 슈팅 게임 경쟁이 전년 대비 심화되고 있으나 PUBG의 PC 트래픽 감소는 제한적. 4Q25에도 Porsche 콜라보레이션 업데이트(PC 25년 11/5~12/3, 모바일 25/12/5~26/2/28) 및 소닉, 패션 브랜드와의 콜라보레이션을 통해 견조한 PC 매출(YoY +23.5%) 기록 예상. 모바일 슈팅 게임 시장 경쟁 심화에 따른 중화권 매출 순위 하락은 지표에 대한 추적이 필요하다고 판단. 그럼에도 2026년은 배틀 로얄 외 새로운 게임성이 추가되는 해. 1H26 Starbreeze Studios와의 협업 하 PAYDAY 모드를 통해 하이스팅 경험이 PUBG 게임 플레이에 접목되어 신규 유저 트래픽 확보에 기여 예상하며, 웰메이드 모드와 함께 PUBG 2.0 구성요소로 꼽히는 UGC 모드(베타)를 통해 기존 PUBG 틀에 국한되지 않은 게임성 확장 기대. 1) 기존 배틀로얄 외 모드 도입 강화에 따른 유저 외연 확장, 2) Palworld Mobile 및 Subnautica 2 등 신작 출시, 3) 넵튠 및 ADK 연결 편입 영향을 반영해 2026년 매출 4.53조원(YoY +31.9%), 영업이익 1.43조원(YoY +7.7%, OPM 31.5%) 추정. 보고서 링크 : https://www.iprovest.com/upload/research/report/cominf/20251105/20251105_259960_20210135_225.pdf