[메리츠증권 모빌리티 김준성]

📮[메리츠증권 모빌리티 김준성] 안녕하세요 메리츠증권 김준성입니다. 한온시스템 업데이트 드리겠습니다. (URL: https://han.gl/4dauE) ▶ 고객 다변화 & 품목 다변화 필요 ▶ 2Q26 실적, 외형 성장에 대한 물음표 여전 - 매출 2.88조원 (+1% YoY)으로 컨센서스 -3% 하회. 우호적인 환율 환경 (원/달러 평균 환율 +8% YoY, 원/유로 평균 환율 +10% YoY)에도 불구하고, 주요 고객사들의 판매 부진으로 외형 성장 정체 - 한온시스템 1H26 매출의 89%가 발생한 Top 7은 모두 레거시 OEM. 그리고 이들의 1H26 전세계 합산 판매량은 -4% YoY 감소 - 매출 비중이 48%로 가장 큰 현대차그룹 판매량이 -2% YoY 줄어들었으며, 매출 비중 12%인 VW이 -8% YoY, 매출 비중 11%인 Ford -10% YoY, 매출 비중 6%인 GM -5% YoY, 매출 비중 5%인 BMW -3% YoY, 매출 비중 4%인 Mercedes-Benz -9% YoY를 기록. 매출 비중 3%인 Stellantis만이 +5% YoY로 판매가 늘어났지만, 과거 5년간 이어진 추세적인 판매 하락세 속 일시적 기저효과라고 판단 - 2026년 전기차 시장의 캐즘 돌파가 확실시되고 있는 모습. 그리고 이 시장을 이끌고 있는 주인공은 중국 브랜드와 Tesla. 중국 브랜드 1H26 합산 수출 판매량은 509만대로 +66% YoY 늘어났고, Tesla 전세계 판매량은 84만대로 +16% YoY 증가. 성숙된 전세계 자동차 수요 환경을 고려했을 때, 이들의 판매 성장은 레거시 OEM들의 판매 부진과 동의어 - 한온시스템의 연도별 신규 수주는 2022년 $1.90bn을 정점으로 2023년 $1.55bn, 2024년 $0.91bn, 2025년 $0.89bn, 2026년 상반기 $0.34bn으로 줄어드는 추세. 성장을 위해 고객 다변화와 품목 다변화라는 돌파구가 필요. 그러나 아직 중국 브랜드와 Tesla로부터의 전기차 열관리시스템 신규 수주는 부재하며, 데이터센터, ESS, 휴머노이드 등 열관리시스템이 필요한 다른 사업 영역으로의 확장 또한 여전히 준비 중인 상황 ▶ 기업가치 개선 위해서는 신규 수주 확보 필요 - 한온시스템에 대해 Hold 투자의견과 3,500원 적정주가 제시. 전세계 열관리시스템 Peer Group의 2027년 평균 PER 10.0배를 당사 추정 2027년 예상 EPS 348원에 적용. 기업가치 개선을 위해서는 새로운 수주 확보 필요 업무에 도움이 되시길 바랍니다. 감사합니다. * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. * 메리츠 모빌리티 개별 텔레그램 링크: https://t.me/joonsungkim