SK하이닉스

[미래에셋증권 반도체 김영건] 전석 매진 선언 26년 실적 추정치와 목표 밸류에이션 상향 동사에 대한 목표주가를 68만원(기존 52만원)으로 30.7% 상향한다. 26년 OP 추정치를 62.6조원으로, 목표 배수를 P/B 2.9배로 각각 4.5%, 16.0% 상향했다. 메모리 계약가격의 강세를 반영해 4Q25F DRAM/NAND ASP 상승률 추정치를 각 +4.1%pt/+6.9%pt 상향했다. 높아진 가격 기저가 내년까지 유지될 전망이다. 목표 배수는 메모리 업종 12개월 선행 P/B 평균을 적용했다. 동사의 역사적 밴드 상단을 초과하는 수준이나, 26F ROE가 37.8%로 업종내 가장 높을 것으로 추정되기에 배수의 업계 평균값 적용은 무리가 없다는 판단이다. 또한, 동사는 최근 가장 높은 배수가 형성된(4.2배) 키옥시아의 약 40%대의 주주임을 감안할 필요가 있다. 모든 생산 Capa 예약 완료. HBM 가격은 잠재적 상향 요인 4Q25F 실적은 매출액 27.9조원(QoQ +14.1%), OP 13.6조원(QoQ +19.8%)으로 최대 실적을 경신할 전망한다. 동사는 재고 정상화를 이유로 DRAM/NAND의 B/G를 각 +Low single% 수준으로 제시하며 수익성 중심의 운영을 암시했다. ASP가 각각 +8.4%/+11.2% 상승하며 외형 및 실적 성장을 주도할 것으로 예상한다. 26년에도 매출액 127.5조원(YoY +37.9%), OP 62.6조원(YoY +49.4%)으로 성장세를 지속할 것으로 전망한다. 동사는 26F DRAM/NAND 시장 수요 B/G를 각각 +20% 이상/+10% 후반으로 올해보다 높은 성장률을 제시했다. 이미 사실상 모든 생산 Capa가 사전 예약되어 있는 상황으로 수요 예측 신뢰도가 높다. 당사는 동사의 26F DRAM/NAND B/G를 각각 +19.7%/+24.0%, Blended ASP를 +15.3%/+28.8%로 추정한다. HBM 점유율의 높은 기저와 세대 전환(3E→4), 경쟁 심화를 고려해 B/G와 ASP를 +16.0%/-7.4%로 범용 대비 다소 보수적 전망을 유지한다. 단, 차후 가격 협상 향방에 따라 추가 상승 여력으로 작용할 여지가 있다. 동사는 3분기말 순현금 상태로 전환했다. 현재 실적 전망에 따르면 26 ~ 27년간 70조원 규모의 Capex 투자와 주당 1,500원/년의 고정 배당을 지급하더라도 25 ~ 27년 3개년 누적 FCF는 69조원 규모로 추정된다. 이 중 50%를 주주에 환원할 경우 주당 환원 금액은 약 50,000원(배당포함)으로 현 주가 기준 환원율은 9% 내외다. 링크: https://img.securities.miraeasset.com/ezresearch/linkfiles/5a5d8825-73d2-4459-a355-bbaf2483687b.pdf 감사합니다.