[SK증권 원유승] 미국채 수수께끼: 재정, AI, 신뢰가 만든 장기금리 상승

▶️ 미국채 수수께끼: 재정·AI·신뢰가 만든 구조적 장기금리 상승 미국채 장기금리가 심상치 않다. 과거 그린스펀 연준 의장 시절 기준금리 인상에도 장기금리가 구조적 요인으로 인해 상승하지 않던 현상을 ‘그린스펀의 수수께끼(Greenspan’s Conundrum)’ 라고 불렀다. 그러나 오늘날 미국채 장기금리는 정반대로 인상이 없어도 구조적 요인으로 인해 상승하는 수수께끼의 상황이다. 이러한 상황은 지속될 것으로 보여 26년 하반기~27 년 미국채 장기금리는 높은 변동성 속 상방 압력 우위 구조가 지속될 것으로 전망한다. 재정적자 확대와 가격비민감 수요자 축소로 수급 구조가 악화된 가운데, AI 투자 확대는 추가 공급 충격을 만들고 있으며, 그나마 추가 금리 상승을 억제하던 연준의 인플레 대응 신뢰도까지 시험받고 있다. Treasury Twist 와 점진적 근원 인플레 둔화 가능성이 일시적으로 금리를 낮출 수는 있지만, 구조적 상승 압력을 제거하기에는 어렵다. 여기에 베이시스 트레이드, MBS 컨벡시티 헤징, FX스왑 유동성 문제가 겹치면 금리 상승 폭이 비선형적으로 확대될 수 있다. ▶️ 미국채 수급 구조 변화: 공급은 늘고, 받아줄 수요는 약해진다 미국 정부부채는 26년 8월 40조 달러를 넘어섰고 FY27 이후 이표채 증액 압력도 커질 전망이다. 반면 이표채 내 가격민감 수요자 비중은 15년 44.8%에서 2026 년 1분기 70.3%로 상승했다. 결국 늘어난 공급을 소화하려면 더 높은 텀 프리미엄이 필요하며, 이자비용 증가 -> 추가 발행 -> 장기금리 상승의 자기증폭 구조가 강화되고 있다. ▶️ AI 는 어떻게 장기금리를 더 높이는가: 역 구축효과, 대체효과, 사모신용 AI 투자는 회사채와 사모신용을 통해 미국채와 장기물 수요를 두고 경쟁한다. 하이퍼스케일러 회사채 발행과 고정금리 지급 스왑 효과를 합친 AI발 공급 충격은 연간 미국채 공급 부담 규모 대비 26년 11~17.4%, 27년 17.3~25.3%로 추정된다. 생산성 개선 효과보다 자금조달 충격이 먼저 나타난다는 점에서, 인프라 구축 단계에서의 AI CAPEX 투자 확대는 장기금리 상승 요인이다. ▶️ 흔들리는 완충장치, 정책 신뢰도 연준의 인플레 대응 신뢰가 약화되면 장기 기대 인플레와 인플레 위험 프리미엄이 높아지며, 정책금리와 무관하게 장기금리가 오르는 ‘역의 수수께끼(Reverse Conundrum)’가 강화될 수 있다. 워시의 잭슨홀 연설은 이러한 신뢰를 일부 복원했지만, 이것이 유지될지는 불확실하다. 재무부의 Treasury Twist도 근본적인 재정 건전성 대책 없이는 정책 신뢰도를 훼손하는 요인이다. ▶️ 상승 속도를 증폭시키는 요인들 베이시스 트레이드, MBS 컨벡시티 헤징, FX스왑 유동성 문제는 장기금리 상승의 속도와 폭을 증폭시키는 요인이다. 시장금리 상승이 마진 확대·레버리지 축소·헤징 매도를 유발하면, 금리 상승 -> 유동성 악화 -> 추가 금리 상승의 구조가 형성될 수 있다. ▶️ Buy the Dip 이 아니라 Sell the Rally 미국채 10년물 금리 균형 수준 5.00%를 전망한다. Treasury Twist와 인플레 둔화는 일시적인 금리 하락을 만들 수 있지만 구조적인 상승 압력을 제거하기는 어렵다. 따라서 만약 미국채 장기금리 레벨이 일시적으로 하락하더라도 이를 추세 전환으로 보기보다 듀레이션 축소 기회로 활용하는 ‘Sell the Rally’ 전략이 적절하다. 미국채 듀레이션 축소 및 베어 스티프닝 포지션을 권고한다. 보고서 원문: https://buly.kr/FsLEHvh * SK증권 자산전략부 텔레그램 채널: https://t.me/SK_Research_Asset * SK증권 리서치 텔레그램 채널: https://t.me/sksresearch 당사는 컴플라이언스 등록된 자료에 대해서만 제공 가능하며 본 자료는 컴플라이언스 등록된 자료입니다.