[미래에셋 김승민] 동아에스티 (170900)

외형 성장 지속, 수익성 개선은 제한적 ▶ 목표주가 68,000원 유지 영업가치 8,695억원, 순차입금 2,483억원을 고려해 목표주가를 산정했다. 기존 파이프라인(이뮬도사) 가치 1,111억원은 상업화에 따라 영업가치로 반영하였다. 영업가치는 12MF EBITDA에 (유한양행 제외) 상위 제약사 평균 EV/EBITDA 14x를 적용하였다. ▶ 4Q25P Review 및 2026년 실적 전망 별도 기준, 4Q25P 매출액 2,004억원(+23% YoY), 영업이익 -6억원(적자전환 YoY)으로 매출액은 컨센서스에 부합, 영업이익은 하회했다. 도입신약(상품) 자큐보(위식도역류), 디페렐린(성조숙증) 등 고성장으로 ETC 부문이 +20% YoY, 다베포에틴알파(네스프bs), 이뮬도사(스텔라라bs) 성장으로 해외 부문 또한 +20% YoY 고성장했다. 다만, 저마진의 도입신약 비중 확대에 따른 원가율 증가(57.9%, +7%p YoY) 및 재고자산폐기 등 일회성 비용으로 영업이익은 적자전환했다. 2026년 매출액 8,406억원(+13% YoY), 영업이익 318억원(+17% YoY), 영업이익률 3.8%(+0.1%p YoY)을 기록할 것으로 예상한다. 그로트로핀(성장호르몬), 자큐보, 디페렐린 기반 ETC 부문의 +16% 고성장이 예상된다. 박카스의 역성장에도 이뮬도사 및 다베포에틴알파 등 바이오의약품 성장으로 해외 부문도 +12% 고성장을 예상한다. 다만, 도입신약 비중 확대 및 R&D 비용 증가에 따라 수익성 개선은 제한적일 것으로 예상한다. ▶ 파이프라인 업데이트 임상 개발 진전 및 데이터 발표에에 따른 파이프라인 가치 부각에 주목하자. DA-1726(GLP-1/GCG)은 48mg 투약 8주 후 평균 9.1% 체중감량을 도출한 바 있고, 64mg 추가 임상을 진행해 올해 내 결과 발표가 예상된다, DA-3501(CLDN18.2 ADC)은 지난 10월 IND 승인, 올 상반기 임상 진입이 예상된다. 아스텔라스의 CLDN18.2 항체 졸베툭시맙 상업화 이후 CLDN18.2 타겟에 대한 관심이 증가한 상황이다. 임상 데이터 업데이트에 따른 파이프라인 가치가 부각될 수 있다. 이외에 ADC 및 PRODAC 등 초기에셋들의 전임상 연구 결과가 오는 4월 AACR에서 발표될 예정이다. 텔레그램: https://t.me/bioksm 자료링크: https://han.gl/24g5q