[iM증권 김준영] [주식전략] ★ 참아왔던 시장의 인내심 테스트

▶️ Capex 규모보다 현금 회수, 빅테크 실적에 대한 시장 반응이 갈림 - 메타는 3Q capex 349억불에 FCF -21억불로 적자 전환, 주가 -7% 내외. 알파벳은 4년 만에 매출과 이익을 동시에 미스. capex 513.6억불에 FCF -90.7억불로 2분기 연속 적자. 주가는 -12.6%로 상장 이후 최대 낙폭 - MS는 Azure +48%에 capex가 컨센(약 500억불)을 하회한 452억불. FCF는 흑자 유지, 주가 약보합. 아마존은 AWS +39.3%로 5년 내 최고 성장률이나 3Q 단독 FCF 약 -335억불, 시간외 -6~7% - 시장은 AI 투자 자체를 부정하지 않음. 회수를 기다려주는 기간이 짧아진 것 ▶️ FCF를 가르는 것은 본업 체력, ’자금의 병목‘은 비용과 회수의 간극 - MS: 매출 +19%, 영업이익 +21%, capex 증가율 +30%로 빅테크 중 최저. 본업 성장이 capex를 앞서는 유일한 사례 - 아마존/메타: 본업은 강하나 capex 증가가 큼. 영업현금흐름 대비 capex 비중은 각각 125%, 106% - 알파벳: 검색 매출 성장률 19%→17%→12%로 둔화, 비중은 49.7%로 처음 50% 하회. AI가 검색을 잠식하는 와중에 capex는 +114%로 최대 증가율 - 인프라는 비싸고 회수는 불확실. 돈이 없어서가 아니라 조달 비용이 맞지 않는 구조. 자본 제약이 지속되면 AI 인프라 capex 감소와 가격 하락으로 이어질 수 있음 ▶️ 타이트해지는 금융환경, 유가가 금리를 밀어올릴 수 있는 여지 - 연준은 9월 25bp 인상(3.75~4.00%). 12월 인상 확률 80% 안팎. 브렌트 110불대, 9월 근원 PCE 3.1%로 정책금리 하향은 어려움 - 10년물은 10/5 5.31%에서 4.9%대로 하락. 같은 기간 IG 스프레드 +12bp, HY 스프레드 +67bp 확대. 장기금리 방향과 무관하게 금융여건은 타이트해지는 중 - EPS 성장률과 금융환경의 순환 시계상 2사분면 진입. 과거 사례는 21년 4Q~22년 매크로발 베어 장세 - WTI는 연초 대비 +80%이나 10년 BEI는 +0.1%p에 그침. BEI가 뒤늦게 유가를 따라가면 22년처럼 주식과 채권이 동반 하락하는 국면 재진입 가능성. 유가 자체보다 BEI 상승이 더 큰 리스크 자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다. (당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.) 감사합니다.