[LG에너지솔루션 - 하나증권 2차전지 김현수/김희제]

'확실한 공급자 우위 시장 확인' 자료링크 : https://vo.la/bZXOnsY ▶ 3Q26 Review : ESS 매출 증가 및 적자폭 축소 -3분기 실적은 매출 9.6조원(YoY +59%, QoQ +28%), 영업이익 7,560억원(YoY +26%, QoQ +567%)으로, 컨센서스를 상회했다. -1) 중대형 EV 전지 부문(매출 비중 42%)은 유럽 고전압 미드니켈 제품 출하 증가와 북미 GM JV 가동 재개, 현대차 JV 가동 돌입하며 전분기 대비 매출 +30% 증가했다. 수익성의 경우, 고객사로부터 물량 보전 보상금 수취하며 한 자릿수 후반대의 영업이익률 기록한 것으로 추정된다. -2) 원형 EV 전지 부문(매출 비중 23%)의 경우, 테슬라(2170) 및 리비안(4680)향 출하 증가 지속되며 전분기 대비 매출 증가했다. 부문 영업이익률은 중국 정부의 배터리 소비세 과세 재개로 세부담 증가했으나, 한 자릿수대 후반 수준의 영업이익률 방어한 것으로 추정된다. -3) ESS 부문(매출 비중 34%) 전분기 대비 매출 +50% 증가했고, 외부 조달 영역(팩, 링크)의 공급 병목으로 부문 적자 지속되고 있으나 적자폭은 전분기 대비 축소된 것으로 추정된다. -상반기 -10% 내외 적자율이었던 것으로 추정되는 부문 영업이익률은 물량 증가 및 고정비 부담 완화 힘입어 3분기 적자율 -5% 미만까지 축소된 것으로 추정된다(AMPC 제외 기준). 1회성 보상금 효과 및 부문별 수익성 개선효과로 전사 영업이익률은 전분기 대비 +6.3%p 개선됐으며(7.8%), AMPC 제외 기준 영업이익률은 3.5%(QoQ +5.2%p)다. ▶ 4분기 실적 : AMPC 제외 기준 적자폭 축소 지속 -4분기 실적은 매출 10.4조원(YoY +69%, QoQ +8%), 영업이익 4,695억원(YoY 흑자전환, QoQ -38%)을 전망한다. 북미 수요 강세로 ESS 부문 매출이 전분기 대비 +30% 증가하며 실적 성장 견인할 전망이다. -영업이익은 3분기 발생했던 1회성 이익 효과 소멸하며 전분기 대비 감소 불가피하나 1회성 효과 제외한 기준으로는 증익 흐름이다. -후공정 병목 비용 증가로 AMPC 제외 기준 적자인 ESS 부문은, 후공정 이슈가 점진적으로 해소되며 AMPC 제외 기준 ESS 부문 영업적자율이 한자릿수 초반% 수준까지 축소될 것으로 전망한다. -AMPC 포함 기준으로는 한자릿수 후반% 수준이다. 이에 따라 전사 기준 AMPC 제외 영업이익률 역시 -1.1%로 BEP에 근접할 것으로 전망한다. ▶ 시총 80조원 초반에서는 강력 매수 -향후 2년간 EV 매출 성장 정체 및 적자 유지를 가정하더라도 ESS 성장 힘입어 2028년 순익 3.1조원은 충분히 달성 가능하다고 판단한다. 현재 북미 ESS 시장은 전력망 내 효율성 증대 위한 신규 설치 증가 논리와 보조금 수취를 위한 탈중국 논리가 맞물리며 한국 셀 메이커들에게 수주가 집중되는 상황이다. -LG에너지솔루션의 ESS 실적 전망은 이미 확보된 수주 계약과 이미 완성된 공장, 그리고 이미 확정된 AMPC 규정에 기반하여 산출된 숫자로서 실현 가능성 매우 높다고 판단한다. EV 성장에 기반했던 과거에는 연말을 지나며 실적 추정치가 대폭 하향조정되는 패턴이 반복됐으나 지금은 그럴 가능성이 극히 낮다. -2028년 예상 지배 순익에 Target P/E 35배 적용해 목표 시총 112조원, 목표주가 480,000원을 유지한다. (컴플라이언스 승인을 득함)